Die Bitcoin-Preise bewegen sich seit geraumer Zeit um die 20'000-USD-Marke. Hier untersuchen wir, was aus Sicht der US-Dollar-Bewertung der potenzielle Preiskatalysator sein könnte.
Zumindest im Moment ist klar, dass die US-Notenbank (FED) nicht zu einem weicheren geldpolitischen Kurs übergehen wird, wie viele auf der jüngsten Veranstaltung in Jackson Hole erwartet hatten. Dies hatte unmittelbare Auswirkungen auf den US-Dollar und zinssensitive Anlagen wie Aktien und Bitcoin. Die hawkishe Rhetorik der FED wird sich wahrscheinlich weiterhin dämpfend auf die Bitcoin-Kursaussichten auswirken, bis ihre Wahrnehmung der makroökonomischen Daten eine Wende rechtfertigt.
Die Beziehung von Bitcoin zum Dollar
Bitcoin weist eine hohe inverse Korrelation zum US-Dollar-Index (DXY) auf, was konzeptionell sinnvoll ist, da er ein festes Angebot hat und am häufigsten gegen den US-Dollar gehandelt wird, mehr als jede andere Währung. Derzeit liegt seine Korrelation bei etwa -70 % (mit einem R2 von 0,5877), wenn man die wöchentlichen Daten seit Anfang 2018 betrachtet.
Folglich sind die Aussichten für den DXY aus der Bewertungs- und Stimmungsperspektive entscheidend für die kurz- bis mittelfristigen Aussichten für die Bitcoin-Preise, insbesondere nach einer Periode falscher Kommentare der FED.
Dollar-Bewertung
Ein Ansatz zur Bewertung des US-Dollars basiert auf dem Konzept der Kaufkraftparität, d. h. der Vorstellung, dass Währungen die Kosten für Waren zwischen Ländern letztendlich angleichen. Auf der Grundlage dieses Konzepts ist der US-Dollar so teuer wie seit 2003 nicht mehr, obwohl ein Blick zurück auf die Volker-Tage in den frühen 1980er Jahren, die am ehesten mit den heutigen wirtschaftlichen Herausforderungen vergleichbar sind, deutlich macht, dass der US-Dollar noch viel stärker werden könnte, als er es bereits ist.
Volker gelang es, die extreme Inflation der späten 1970er und frühen 80er Jahre mit einer aggressiven Geldpolitik einzudämmen, die den Dollar auf ein sehr überbewertetes Niveau trieb. Heute ist die Situation zwar ähnlich, aber die USA erleben nicht die gleiche hohe Inflation, und es gibt Anzeichen dafür, dass sie ihren Höhepunkt bereits erreicht haben könnte. Daher ist es unwahrscheinlich, dass der US-Dollar die Höchststände der frühen 1980er Jahre erreichen wird.
Dollar Carry Trade
Beim Carry-Trade handelt es sich um einen Handelsansatz, der darauf beruht, in ein Land zu investieren, in dem die Zinsen höher sind als in dem Land, in dem die Investition finanziert wird. Auf diese Weise steigt die Nachfrage nach der Ausweisungs- oder Zielwährung (höhere Renditen), während die Nachfrage nach der Finanzierungswährung (niedrigere Renditen) sinkt.
Der Carry-Trade hier, zwischen den DXY-Realrenditen und dem DXY-Index, gewichtete Bestandteile der Realrendite zeigen, dass der US-Dollar überbewertet ist, aber nicht auf dem Niveau von Anfang 2019. Im Kontext des Carry Trades ist der US-Dollar überbewertet, könnte aber noch weiter steigen.
Dollar-Stimmung
Anhand der nicht-kommerziellen Positionen auf dem CFTC-Terminmarkt lässt sich feststellen, ob die Anleger die Aussichten für eine bestimmte Währung optimistisch einschätzen. Seit Beginn der Datenerhebung im Jahr 1999 liegen die Anleger über dem Durchschnitt und sind seit August 2021 netto long.
Wie die Daten zum Carry-Trade-Geschäft zeigen, sind die Anleger aus Sicht der Futures jedoch noch nicht auf dem Höhepunkt ihres Optimismus angelangt.
Wann kommt die Zinswende?
Wenn der US-Dollar, zumindest aus historischer Sicht, noch nicht seinen Höchststand erreicht hat, was wird dann einen kurzfristigen Höchststand und einen eventuellen Abschwung auslösen? Ein Blick auf die in den Futures implizierte Endzinskurve (der Höchststand der US Federal Funds Rate) deutet darauf hin, dass die Zinssätze im März 2023 ihren Höhepunkt erreichen werden. Das ist früher als bei den wichtigsten Handelspartnern der USA, bei denen der Höchststand im Juli 2023 erwartet wird.
Da die Anleger davon ausgehen, dass die Zinssätze in den USA früher ihren Höhepunkt erreichen werden, könnte der geldpolitische "Schwenk" den DXY vor den Währungen seiner wichtigsten Handelspartner nach unten drücken und wahrscheinlich den Höhepunkt des DXY festlegen.
Diese "Rezession" ist jedoch anders
Der Weg in die Rezession ist nie formelhaft, jede Rezession hat bis zu einem gewissen Grad ihren eigenen Weg. In einem regulären zyklischen Abschwung und Zinserhöhungszyklus kann die Reaktion auf die Geldpolitik auf verschiedene Komponenten der Wirtschaft mehr oder weniger zeitlich abgestimmt werden. In der Vergangenheit haben sich die Indikatoren für den Wohnungsbau und das Vertrauen der Unternehmen in der Regel zuerst verschlechtert, während das persönliche Einkommen und der Kern-VPI in der Regel als letztes zurückgehen.
Die Geschichte zeigt, dass die derzeitige Konzentration des Marktes auf die Arbeitslosigkeit und den Verbraucherpreisindex als Reaktion auf die Straffung der Geldpolitik die Anleger in falscher Sicherheit wiegen könnte.
Aber dies ist alles andere als ein normaler zyklischer Abschwung. Wäre dies der Fall, wäre der Konsum angesichts des Rückgangs der Realeinkommen durch den Anstieg der Gaspreise und des damit einhergehenden Rekordtiefs beim Verbrauchervertrauen bereits eingebrochen. Doch die Ausgaben stiegen sowohl im ersten als auch im zweiten Quartal 2022 und werden im dritten Quartal voraussichtlich wieder ansteigen. Die US-Haushalte verfügen immer noch über mehr als 2 Billionen Dollar an überschüssigen Ersparnissen, das sind fast 10 % des BIP, so dass sie den Gaspreisschock ohne große Probleme verkraften können, außer am unteren Ende der Einkommensskala. Auf die unteren 20 % entfallen jedoch nur 8 % des Verbrauchs (laut Pantheon Macro) und ein noch geringerer Anteil des diskretionären Verbrauchs.
Was den Wohnungsbau betrifft, so werden zu gegebener Zeit die Wohnungsbauinvestitionen und der gesamte wohnungsbezogene Einzelhandel betroffen sein, aber das sind nur 8 % des BIP. Anders als in den frühen 2000er Jahren gab es keinen Boom bei der Entnahme von Eigenkapital, und es gibt keine Hypotheken mit anpassbarem Zinssatz, die nach oben zurückgesetzt werden und den Cashflow zerstören. Es ist daher alles andere als klar, wie sich diese potenzielle Rezession entwickeln wird.
Unser Ausblick
Wir kommen zu dem Schluss, dass der DXY nach den meisten Maßstäben, sei es Bewertung, Carry-Trade oder Stimmung, überbewertet erscheint, aber in naher Zukunft weiter zulegen könnte, während die Aussichten auf eine Rezession alles andere als eindeutig sind. Es sieht so aus, als ob der geldpolitische Leitzins (dem Konsens zufolge) in den USA seinen Höhepunkt erreichen wird, bevor dies bei den wichtigsten Handelspartnern der Fall ist. In Verbindung mit der Wahrscheinlichkeit schwächerer Wirtschaftsdaten in den USA deutet dies darauf hin, dass der DXY seinen Höchststand gegen Ende des Jahres erreichen dürfte.
Da die Bitcoin-Preise in hohem Maße invers zum DXY korreliert sind, ist ein signifikanter Ausbruch nach oben in diesem Jahr unwahrscheinlich, es sei denn, wir sehen eine unerwartete Verschlechterung der makroökonomischen Daten.
