Le selloff du yen japonais s'envenime, connaissant une volatilité exceptionnelle avec le taux de change USDJPY qui a brièvement testé 125. Mais la ligne Kuroda de 2015 servira-t-elle de support cette fois-ci ?
À la surprise générale, malgré la montée des tensions géopolitiques, la monnaie refuge figure parmi les pires performances de l'année. Les rendements et les plans de resserrement des banques centrales sont les principaux moteurs du marché des changes du G-10 cette année, laissant le yen exposé, en particulier face au dollar américain et aux devises liées aux matières premières comme le dollar australien et le dollar canadien.
Au début de l'année, des sources au fait des réflexions de la Banque du Japon s'étaient inquiétées de la réaction possible du gouvernement si l'USDJPY atteignait 120. Lundi dernier, alors que la paire s'échangeait autour de 122, la BoJ a proposé, pour la première fois, d'acheter une quantité illimitée d'obligations d'État à 10 ans pour faire respecter le plafond de rendement de 0,25 %. Ce geste surprenant a encore érodé l'attrait de la devise et a envoyé la paire tester la ligne historique 125 de Kuroda - un niveau considéré par les acteurs du marché comme fournissant un soutien au yen sur la base des interprétations des commentaires faits par le chef de la BoJ en 2015.
Différentiels de taux
Les rendements américains à 2 et 10 ans ont atteint des niveaux paraboliques au cours des derniers mois. Le dollar a été stimulé par les propos tenus le 21 mars par le président de la Fed, Jerome Powell, qui a déclaré que l'économie américaine était en très bonne position et que la Fed ferait ce qu'il fallait pour maîtriser l'inflation. Ce point de vue a été soutenu par d'autres responsables de la Fed qui ont évoqué la probabilité d'une hausse de 50 points de base si l'inflation continue à s'accélérer.
Dans le même temps, le gouverneur de la BoJ, Haruhiko Kuroda, a annoncé son engagement à maintenir les mesures de relance, en particulier maintenant, pour soutenir les consommateurs qui subissent les effets de la hausse vertigineuse des prix de l'énergie. Cela a poussé l'écart entre les rendements de référence américains et japonais au plus haut depuis 2019, s'échangeant maintenant près de 220 points de base contre environ 90 points de base au début de 2021. Naturellement, comme l'USDJPY suit l'écart, le yen est en baisse de plus de 6 % depuis le début de l'année.
Selon les responsables de la banque centrale japonaise, un yen plus faible est essentiel pour mettre fin à la déflation et assurer la reprise économique. Par conséquent, la hausse des taux d'intérêt n'est pas à l'ordre du jour pour le moment. Par conséquent, la multitude de hausses annoncées et celles qui devraient être annoncées par la Réserve fédérale face à l'accélération actuelle de l'inflation implique que le cas haussier dollar-yen est probablement là pour rester.
Termes de l'échange
Outre le différentiel de rendement, la hausse des prix de l'énergie rend également difficile pour le yen de résister à la pression de vente. La monnaie refuge a perdu plus de 10 % par rapport au dollar canadien et au dollar australien depuis le début de l'année.
La flambée des prix du pétrole est clairement négative pour une économie comme celle du Japon qui importe 90 % de son énergie. Historiquement, le yen a tendance à s'affaiblir lorsque le pétrole augmente, tandis que le dollar australien, une monnaie riche en matières premières, a tendance à se renforcer.
L'excédent de la balance courante du Japon (corrigé des variations saisonnières) en janvier a été le plus étroit depuis avril 2020. La balance devrait basculer dans le déficit au cours des prochains mois, car la hausse du pétrole gonfle la facture des importations. La détérioration de la balance des comptes courants signifie qu'une autre source sous-jacente de soutien au yen s'effrite.
Si les facteurs à moyen et long terme, tels que la bonne santé du compte courant et une valorisation bon marché, restent favorables, ils ne suffiront pas à changer la donne à court terme.
Catalyseurs à la hausse pour le yen
Inflation et croissance
Si les craintes liées à l'inflation se transforment en inquiétudes concernant la stagflation et/ou si la situation entre la Russie et l'Ukraine s'aggrave, l'argument en faveur de l'USDJPY pourrait être reconsidéré. La flambée du pétrole et/ou une situation de perte de risque affecterait la croissance mondiale et pourrait ralentir les hausses de taux de la Fed, ce qui constituerait une toile de fond positive pour une monnaie refuge comme le yen.
Ministère des finances contre Banque du Japon
Le secrétaire principal du Cabinet a récemment déclaré que le gouvernement était très attentif aux tendances des marchés des changes. Pour l'instant, il semble que le gouverneur de la BoJ, Haruhiko Kuroda, ait convaincu le Premier ministre, Fumio Kishida, que toute douleur infligée aux ménages et aux entreprises par l'inflation naissante du Japon serait mieux atténuée par des mesures budgétaires que par un resserrement monétaire, ajoutant que les questions de change sont du ressort du ministère des Finances et non de la BoJ. A cet égard, les commentaires faits le mois dernier par le vice-ministre responsable du taux de change du yen suggèrent que l'enthousiasme du ministère pour une monnaie douce s'estompe.
Acheter la rumeur, vendre le fait ?
Historiquement, la première hausse de la Fed a soutenu la théorie "acheter la rumeur, vendre le fait". Au cours des trois derniers cycles de hausse, le dollar américain a perdu son élan et s'est affaibli par rapport au yen après la première hausse de la Fed. Si l'histoire est un guide, cela pourrait inverser la tendance actuelle.
Le verdict
Les plans de resserrement monétaire des banques centrales et les écarts de rendement qui en découlent orientent le marché des changes du G10 au début de 2022. La sous-performance passée du Japon, due aux rendements, devrait se reproduire en 2022, d'autant que la BoJ n'est pas près d'envisager des hausses de taux. Cela implique que le yen reste vulnérable. Cependant, il est important de garder à l'esprit que le taux de change effectif réel du yen est le plus sous-évalué depuis près d'un demi-siècle, et que les données sur l'intérêt ouvert du marché des contrats à terme sur devises suggèrent que le commerce du yen à découvert est de plus en plus encombré, ce qui signifie que le risque de baisse supplémentaire est limité.
